Gần đây, Hoa Kỳ và Nhật Bản đã cùng nhau hành động để ổn định tỷ giá đồng yên, vốn đã trở thành một sự kiện cốt lõi trên thị trường ngoại hối toàn cầu. Cuộc thảo luận chủ đạo trên thị trường luôn tập trung vào "quy mô can thiệp lớn đến mức nào và đồng yên có thể phục hồi đến mức nào". Tuy nhiên, nhìn chung họ không thâm nhập được hiện tượng và nhìn thấy bản chất. Theo quan điểm của nhóm nghiên cứu vĩ mô Wmax, đợt hoạt động này hoàn toàn không phải là một biện pháp ổn định tỷ giá hối đoái mà là một sự nâng cấp mang tính biểu tượng trong sự phối hợp chính sách tiền tệ Mỹ-Nhật trong 15 năm qua. Trong số đó, việc Cục Dự trữ Liên bang ra mắt chính thức cơ chế mua lại FIMA đã thay đổi logic truyền tải truyền thống về "can thiệp tỷ giá - áp lực bán nợ của Mỹ" từ dưới lên. Ý nghĩa thể chế lâu dài của nó lớn hơn nhiều so với những biến động giá ngắn hạn.

Mức độ can thiệp đã đạt kỷ lục lịch sử và mức độ phối hợp sâu rộng vượt xa mong đợi của thị trường.

Wmax được tính toán dựa trên tính toán chéo giữa dữ liệu tài khoản Ngân hàng Nhật Bản và các nhà môi giới tiền tệ, chính quyền Nhật Bản đã mua khoảng 5,33 nghìn tỷ yên (tương đương 34 tỷ USD) chỉ trong một ngày vào thứ Sáu tuần trước; kết hợp với các hoạt động phối hợp trị giá khoảng 8,45 nghìn tỷ yên vào ngày hôm trước, khoản đầu tư vốn trong một tháng cho đợt can thiệp này đã vượt mức cao nhất lịch sử trước đó là 11,73 nghìn tỷ yên, lập kỷ lục về mức can thiệp trong một tháng cao nhất từng được ghi nhận. Thị trường thường tập trung vào đầu tư vốn của Nhật Bản nhưng đánh giá thấp đáng kể tầm quan trọng thực sự của sự tham gia của Hoa Kỳ.

Đây là lần đầu tiên kể từ năm 2011, Mỹ và Nhật Bản đạt được sự phối hợp sâu sắc trong việc can thiệp vào thị trường ngoại hối. Bộ Tài chính Hoa Kỳ đã trực tiếp tham gia chứ không phải bằng lời nói như trước đây. Sự can thiệp của Washington không chỉ củng cố ý nghĩa tín hiệu của sự can thiệp mà còn làm giảm đáng kể mức tiêu thụ vốn cần thiết của Nhật Bản để đạt được hiệu ứng tỷ giá hối đoái tương tự - đây cũng là lý do cốt lõi khiến sự mất giá đơn phương dự kiến ​​của đồng yên có thể được đảo ngược chỉ sau hai ngày giao dịch. Tổng thống Mỹ Trump định nghĩa đây là "tín hiệu của tình hữu nghị", đồng thời khẳng định hoạt động này là một bố cục phối hợp dựa trên sự đồng thuận chính sách song phương, chứ không phải hoạt động khẩn cấp đơn phương của Nhật Bản.

Công cụ FIMA chính thức ra mắt: chìa khóa cốt lõi loại bỏ áp lực bán nợ Mỹ

Trước đợt can thiệp này, mối lo ngại lớn nhất của thị trường là Nhật Bản, với tư cách là chủ nợ lớn nhất thế giới của Mỹ ở nước ngoài (với khoảng 1,14 nghìn tỷ USD tính đến cuối tháng 5), sẽ tiếp tục sử dụng dự trữ đô la Mỹ của mình để can thiệp vào tỷ giá hối đoái, điều này chắc chắn sẽ đi kèm với việc bán tháo nợ Mỹ trên quy mô lớn, từ đó đẩy lãi suất trái phiếu Mỹ lên cao và tăng áp lực lên thị trường trái phiếu Mỹ. Xét cho cùng, lãi suất trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ kỳ hạn 30 năm trước đó đã tăng lên mức cao nhất trong 19 năm, và lãi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm cũng đạt mức cao mới trong hơn một năm. Bản thân thị trường trái phiếu đã ở trạng thái cân bằng mong manh. Tuy nhiên, Wmax xác nhận rằng sự can thiệp chung này đã chính thức kích hoạt “Cơ sở Repo của Cơ quan Tiền tệ Quốc tế và Nước ngoài” của Cục Dự trữ Liên bang (Cơ sở Repo FIMA), bỏ qua hoàn toàn việc bán nợ của Hoa Kỳ theo mô hình can thiệp truyền thống.

Cơ chế này được thiết lập trong đợt dịch bệnh năm 2020, cho phép các ngân hàng trung ương ở nước ngoài sử dụng khoản nợ Mỹ nắm giữ của họ làm tài sản thế chấp để có được thanh khoản đô la Mỹ lên tới 60 tỷ USD với thời hạn lên tới 7 ngày. Mục đích ban đầu của nó là cung cấp cho các ngân hàng trung ương ở nước ngoài một tấm đệm bằng đô la Mỹ khi thị trường chịu áp lực và để tránh việc bán nợ tập trung có thể gây ra tình trạng hỗn loạn trên thị trường. Wmax tin rằng đây là lần đầu tiên kể từ khi thành lập cơ chế FIMA, nó được áp dụng trong kịch bản can thiệp tỷ giá hối đoái của một nước lớn và tầm quan trọng thị trường của nó vượt xa bản thân công cụ này. Những lo ngại trước đây của thị trường về việc bán nợ về cơ bản dựa trên phán đoán quán tính của mô hình cũ là "bán nợ Mỹ lấy đô la Mỹ"; và việc kích hoạt FIMA tương đương với việc mở kênh thanh khoản đô la Mỹ độc lập cho các quỹ can thiệp của Nhật Bản, không chỉ đạt được mục tiêu mua đồng yên Nhật và ổn định tỷ giá mà còn không gây áp lực bán lên thị trường thứ cấp nợ của Mỹ. Đây cũng là cơ sở ngầm hỗ trợ cốt lõi rằng trong giai đoạn can thiệp này, lợi suất trái phiếu dài hạn của Mỹ không tăng thêm trước sự can thiệp.

Đề xuất mở rộng FIMA: Đề xuất chính sách mới mà Wash phải đối mặt

Sau khi can thiệp, Bộ trưởng Tài chính Hoa Kỳ Bessent đã nói rõ rằng nếu thị trường đồng yên Nhật lại biến động mất trật tự, Hoa Kỳ sẽ không loại trừ việc tham gia can thiệp chung một lần nữa, đồng thời đề xuất rằng nên thúc đẩy mở rộng quy mô của cơ chế mua lại FIMA. Bessent cũng bày tỏ sự ủng hộ đối với các chính sách kinh tế của chính phủ Takaichi Sanae của Nhật Bản, tin rằng Nhật Bản đang bước vào "giai đoạn mới của Abenomics", điều này cũng khẳng định từ phía rằng sự phối hợp giữa Hoa Kỳ và Nhật Bản ở cấp độ chính sách kinh tế đang ngày càng sâu sắc toàn diện và việc can thiệp tỷ giá hối đoái chỉ là một biểu hiện rõ ràng của điều đó. Wmax đánh giá rằng đây hoàn toàn không phải là một đề xuất tạm thời để theo xu hướng mà là cách bố trí dài hạn của Hoa Kỳ dựa trên mô hình thanh khoản đồng đô la toàn cầu.

Một mặt, việc mở rộng FIMA có thể cung cấp thêm vũ khí thanh khoản USD cho quá trình ổn định tỷ giá hối đoái tiếp theo của Nhật Bản, tiếp tục hỗ trợ tỷ giá đồng yên Nhật và chống lại tình trạng đầu cơ bán khống mà không ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu Mỹ; mặt khác, nó cũng tương đương với việc xây dựng một mạng lưới an toàn thanh khoản vững chắc hơn cho các chủ nợ Mỹ trên toàn cầu và giảm rủi ro hệ thống khi các ngân hàng trung ương ở nước ngoài tập trung bán nợ Mỹ trong chu kỳ thắt chặt chính sách của Fed. Đây là một cơ chế ổn định chi phí thấp cho thị trường trái phiếu và tài chính tài chính của Hoa Kỳ.

Nhưng đề xuất này cũng bổ sung thêm nhiệm vụ chính sách mới cho tân Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Warsh. Theo quy định, hạn ngạch và điều chỉnh quy định của FIMA phải được FOMC chính thức phê duyệt. Cuộc họp thường kỳ tiếp theo của Cục Dự trữ Liên bang sẽ diễn ra vào tháng 9. Mặc dù về mặt lý thuyết có thể tổ chức các cuộc họp tạm thời nhưng nó chỉ áp dụng trong các tình huống khủng hoảng. Warsh hiện đang thúc đẩy nhiều chương trình nghị sự như cải cách cơ chế truyền thông của Fed, đánh giá lại khuôn khổ lạm phát và điều phối những khác biệt nội bộ trong chính sách lãi suất. Việc mở rộng FIMA có được ưu tiên hay không và nó sẽ được thực hiện với tốc độ như thế nào sẽ trở thành một cơ hội quan trọng để quan sát các ưu tiên chính sách của Fed. Thị trường thường tập trung vào trò chơi chính sách lãi suất mà bỏ qua tác động sâu sắc của việc điều chỉnh công cụ thanh khoản đối với hệ thống đô la Mỹ toàn cầu - bản chất của việc mở rộng FIMA là củng cố cơ chế đệm lưu thông toàn cầu của đô la Mỹ và củng cố hơn nữa Khả năng phục hồi của thị trường trái phiếu Mỹ.

Triển vọng tiếp theo và tác động tài sản

Wmax tin rằng trong ngắn hạn, sự can thiệp phối hợp của Hoa Kỳ và Nhật Bản + sự hỗ trợ của các công cụ FIMA đã làm tăng đáng kể chi phí đầu cơ của việc bán khống đồng yên Nhật và xu hướng đơn phương giảm giá nhanh chóng của đồng yên Nhật đã được hạn chế một cách hiệu quả. Tuy nhiên, xu hướng đảo chiều của tỷ giá hối đoái vẫn cần sự hỗ trợ cơ bản từ việc bình thường hóa chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhật Bản; kỳ vọng hiện tại của thị trường về việc Ngân hàng Trung ương Nhật Bản tăng lãi suất vào tháng 9 tiếp tục tăng, điều này sẽ trở thành động lực cốt lõi cho xu hướng của đồng yên trong giai đoạn tiếp theo. Thứ Sáu tuần này, Bộ Tài chính Nhật Bản sẽ công bố báo cáo can thiệp hàng quý, tiết lộ chi tiết hoạt động hàng ngày từ tháng 4 đến tháng 6, điều này cũng sẽ cung cấp cho thị trường cơ sở chính xác hơn để đánh giá tốc độ và phong cách điều hành sự can thiệp của chính quyền. Đối với thị trường trái phiếu Mỹ, việc thực hiện cơ chế FIMA đã trực tiếp loại bỏ kỳ vọng tiêu cực cốt lõi về “cuộc bán trái phiếu quy mô lớn của Nhật Bản” và mang lại lớp đệm tiềm ẩn cho lợi suất trái phiếu dài hạn của Mỹ.

Nếu việc mở rộng FIMA chính thức được triển khai trong tương lai, nguy cơ áp lực bán từ bên ngoài trên thị trường trái phiếu Hoa Kỳ sẽ giảm hơn nữa và logic định giá của nó sẽ quay trở lại nhiều hơn với lạm phát địa phương của Hoa Kỳ và chính sách lãi suất của Fed. Nhìn chung, hầu hết những người tham gia thị trường vẫn bị mắc kẹt trong phân tích tuyến tính nông cạn về “quy mô can thiệp → tăng giảm tỷ giá hối đoái” và không xác định được sự đổi mới công cụ và sự phát triển thể chế đằng sau sự cố này. Wmax luôn chú trọng đến những thay đổi trong cơ chế cơ bản của hệ thống đồng đô la Mỹ toàn cầu và sớm quan tâm đến tiềm năng ứng dụng của công cụ FIMA trong các kịch bản can thiệp tỷ giá. Việc triển khai này cũng đã xác minh khuôn khổ nghiên cứu và đánh giá của chúng tôi. Trong tương lai, chúng tôi sẽ tiếp tục theo dõi việc điều chỉnh cơ chế FIMA, mối liên kết chính sách Mỹ-Nhật và nhịp điệu chính sách của Ngân hàng Nhật Bản để đưa ra cơ sở phán đoán hướng tới tương lai hơn cho việc phân bổ các loại tài sản chính.